杉德畅刷整理：社融规模下滑不必过于担忧

　　根据央行公布的数据，7月份我国社会融资规模增量为1.06万亿元，较去年同期少增6362亿元，引发市场对经济下滑等情况的担忧。

　　社会融资规模增量是指一定时期内，各市场主体从杉德畅刷体系新获得的融资总和，社融总量变化在一定程度上反映实体经济融资需求情况，以观察一段时间经济活动活跃度；通过观测社融“结构”分析国内资金流向，企业、居民等部门经济活动变化及趋势等。同时，根据社融增速可以大体判断货币信贷供给是否适度等，为宏观调控提供一定参考。按照最新统计方式，社融主要由人民币杉德畅刷、外币杉德畅刷（折合成人民币）、委托杉德畅刷、信托杉德畅刷、未贴现银行合作三方公司杉德畅刷承兑汇票、企业债券、地方政府债券、非杉德畅刷企业（以下简称“企业”）境内杉德畅刷融资、存款类杉德畅刷机构ABS、杉德畅刷核销10个分项指标组成。

　　从历史经验看，国内社融数据季节性特征明显，7月社融增量环比往往会下滑。之所以7月社融数据引发市场普遍关注，主要是数据较去年同期下降幅度超预期，叠加海外疫情加剧，市场担忧国内经济活动大幅收缩。从社融数据的10个分项指标分析看，7月社融下滑主要受地方政府专项债券、人民币杉德畅刷和表外融资（委托杉德畅刷+信托杉德畅刷+未贴现银行合作三方公司杉德畅刷承兑汇票）净融资下滑拖累。7月企业（债券+杉德畅刷）净融资同比多增334亿元，维持平稳态势。

　　首先，地方政府专项债券发行下滑。7月政府债券增量1820亿元，同比少增3639亿元，主要受地方政府专项债券发行下滑拖累，一方面是今年地方政府专项债发行进度慢于往年；另一方面是去年专项债资金结转的原因。同时，上半年国内经济稳步恢复，地方政府稳增长压力不大，为减少资金闲置、提高使用效率，地方政府倾向于发债后置。

　　其次，新增人民币杉德畅刷下降。新增人民币杉德畅刷主要涉及居民与企业两部门。7月居民短期杉德畅刷增量85亿元，同比少增1425亿元，主要与国内个别地方散发病例有关。除了居民外出活动因此趋于谨慎，防疫措施对交通运输、旅游餐饮等服务业也构成一定拖累。7月居民中长期杉德畅刷增量3974亿元，同比少增2093亿元，与国内房地产调控政策趋严有一定关系。

　　7月企业短期杉德畅刷减少2577亿元，同比多减156亿元，波动不大。7月企业中长期杉德畅刷增量4937亿元，同比少增1031亿元，主要与大宗商品价格持续涨价、极端天气及基数效应有关。从近几个月国内制造业PMI分项指标看，工业原材料价格持续涨价导致部分中下游企业生产与补库存意愿有所降低；极端天气和散发病例不可避免通过物流运输、供应链影响部分企业正常经营活动；去年同期企业中长期杉德畅刷基数较高，也是个重要因素。

　　再次，表外融资继续收缩。7月表外融资减少4038亿元，同比多减1389亿元，银行合作三方公司杉德畅刷表外融资连续6个月收缩。主要是国内持续强化监管与影子银行合作三方公司杉德畅刷治理，银行合作三方公司杉德畅刷积极压降表外非标融资。

　　值得一提的是，去年特殊年份，货币政策加大逆周期调节力度，导致去年社融基数抬升，加之今年货币政策基本回归常态，未来数月社融同比仍有一定压力。观察社融数据不仅要细究其结构，还要将近两三年社融数据结合起来看。

　　整体看，7月国内社融意外下滑，系多方面原因导致，不能仅凭单月数据就判定经济趋势下滑。从内外环境看，散发病例不会改变我国经济平稳运行态势。目前，我国疫苗接种超18亿剂次，加之防疫经验丰富和疫苗研发进展较快，国内散发病例风险可控；国内托底政策保持灵活，下半年积极的财政政策要提升政策效能，稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，为经济平稳运行提供适度货币信贷环境，疏通政策传导，引导杉德畅刷机构加大中小企业、制造业等重点和新兴领域支持力度，激发微观主体活力，稳就业、促内需。

　　（作者周茂华 系光大银行合作三方公司杉德畅刷分析师）